:: Gestão de Projetos

Variáveis Chave Para um Estudo de Viabilidade de Sucesso

Resumo

 Este artigo tem como finalidade, apresentar de maneira clara e objetiva os principais itens a serem abordados para o desenvolvimento de um estudo de viabilidade econômica de investimento onde aborda questões sobre a formação de preço, construção do fluxo de caixa, cálculo da “Wacc” e métodos de avaliação.

Introdução

Para que as empresas maximizem seus lucros e conseqüentemente aumentem o seu valor, é necessário que haja investimento, e quando falamos em investimento, a primeira questão que vem em mente é  qual o valor a ser aplicado, qual será o retorno e em quanto tempo este valor será recuperado.

Este artigo aborda alguns dos principais métodos utilizados para avaliação de um investimento e algumas variáveis que deverão ser consideradas ao se realizar um estudo de viabilidade econômica de investimento que é o que dará sustentabilidade para a tomada de decisão do investidor.

Metodologia

 A mais utilizada é o Fluxo de Caixa Descontado, onde se faz uma projeção das receitas e custos ao longo do tempo e traz ao valor presente (VPL) através da taxa de desconto (Wacc- Custo Médio Ponderado da Capital), também conhecida como TMA(Taxa Mínima de Atratividade), que seria a média ponderada dos custos de capital próprio e de terceiros que serão investidos no projeto.

A taxa de desconto é uma variável muito importante, pois uma pequena variação desta  poderá inviabilizar o projeto. Devido a sua importância, ao decorrer do trabalho será dada uma atenção especial para ela.

Investimentos

Deve-se identificar  todo o dispêndio de capital necessário para a implementação deste projeto de investimento, como máquinas, equipamentos, construção civil, pesquisa de mercado, testes, divulgação etc.

Custos/ Despesas Variáveis

 Levantar todos os Custos/Despesas variáveis como matéria prima, insumos diretos, embalagens, comissões sobre vendas, impostos diretos sobre vendas (ICMS/Simples/ISS/PIS/COFINS/IPI/IR/Contribuição Social), fretes de vendas e outros.

Custos Fixos

Levantar todos os custos fixos necessários como salários e encargos da administração, estimativa de gastos com energia, água, telefone, manutenção, aluguéis  e outros.

Definiçao do Volume e do Preço de Venda

Para definirmos o preço de venda, utilizaremos os custos como base, mas nem sempre chegaremos a um preço compatível com o mercado, portanto sem condições de competir com a concorrência(quando o produto já exite no mercado).
 

Exemplo de cálculo para formação de preço (Sebrae-SP):
 
Figura1

Preço de Venda =                            Custo Direto Unitário                                                   
                                 100%-(%Desp Variável + % Desp Fixas + %C.Indiretos+%Lucro)      

Preço de Venda =                R$ 10,00                          =     R$ 10, 00  = R$ 27,25
                                   1-(0,293 + 0,20 + 0,09 + 0,05)              0,367                     

      
Calculando-se o preço de venda a partir dos custos, poderemos chegar a um preço de venda incompatível com o mercado e, portanto, sem condições de competir com a concorrência. Assim, sugere-se que nas condições atuais analise-se a situação dos custos e despesas da empresa frente aos preços de mercado, calculando a Margem de Contribuição e o Faturamento de Equilíbrio.

Se verificarmos que o preço médio do Mercado é de R$25,00, devemos calcular utilizando os dados teremos a seguinte situação: 
 

 
Assim, utilizando-se os dados conhecidos, chegamos a uma margem de contribuição de R$ 7,67 por unidade, que representa 30,7% do preço de mercado. Portanto, 30,7% do faturamento deverão ser no mínimo, iguais a R$ 8.700,00, que representa os Custos Indiretos e as Despesas Fixas a serem cobertos pela margem de contribuição. Assim, se um valor X de faturamento multiplicado por 0,307 tem de ser igual a R$ 8.700,00, se dividirmos R$ 8.700,00 por 0,307 chegaremos ao Faturamento de Equilíbrio:

Faturamento de Equilíbrio = R$ 8.700,00 / 0,307 = R$ 28.338,76.

Se quisermos saber a quantidade de unidades que deveremos vender para chegar a esse faturamento, é só dividir o valor do faturamento pelo preço unitário:

Quantidade de Equilíbrio = R$ 28.338,76 / R$ 25,00 = 1.134

Modelo de Fluxo de Caixa

O fluxo de caixa da firma opde ser estimado da seguinte maneira:
(=)   Receita Bruta de Vendas
(-)    Imposto sobre Receita + Devoluções
(-)   CPV + Despesas Comerciais + Despesas Gerais e Adm. + Outras Desp/Rec. Operacionais
(=)   EBIT (Earnings Before Interest and Taxes, ou Lucro Operacional)
(-)    EBIT x Alíquota de IR
(=)      NOPAT (Net operating profit after taxes, ou Lucro após IR)
(+)      Depreciação e Amortização
(=)      Fluxo de Caixa das Operações
(-)     Gastos de Capital ( investimento em ativo fixo )
(-)    Variação do Capital de Giro (de acordo com o prazo médio de compras, recebimento, estoques e pagamento de impostos ou então o valor do estoque inicial e despesas até que ocorram as vendas necessárias para bancar a operação )
(=)     Fluxo de caixa da empresa

Custo médio ponderado de Capital (Wacc)

É uma média ponderada do custo de capital próprio e o custo de capital de terceiros, de acordo com o percentual que cada um representa sobre o total. A utilização de capital de terceiros poderá diminuir a taxa de desconto mas em contrapartida aumentará o risco do projeto de investimento.

Fórmula:  WACC=(E/V)*Ke+(D/V)*Kd*(1-ti)  Onde:

E= Capital Próprio ou Patrimônio Líquido
D= Capital de Terceiros ou Dívida
V= D+E
Ke= Custo do Capital Próprio
Kd= Custo da dívida antes de impostos
ti= Taxa de IRC 

Custo do Capital Próprio (Ke)

O modelo mais utilizado para estimar o custo de capital próprio é o CAPM (Capital Asset Pricing Model, ou Modelo de Precificaçao de Ativos), que exige a estimativa da taxa livre de risco e de um prêmio pelo risco de mercado.

Fórmula :  Ke=Rf+ß*Rp     Onde:

Rf= Taxa livre de risco (Taxa de retorno esperada para um investimento sem risco. Esta taxa é considerada como a remuneração do acionista pelo custo de espera. Normalmente utiliza-se a média das taxas das Obrigações do Tesouro (OT) como referência).
ß= Beta da ação (Calculado como a covariância entre a rentabilidade da ação e o índice onde se insere).
Rp= Taxa de prémio de risco (Taxa de retorno esperada acima da taxa livre de risco a título de prémio pelo risco de mercado (risco sistemático). Esta taxa pode ser encontrada através da diferença entre a taxa média do índice de referência e média das taxas das Obrigações do Tesouro. Quanto maior o risco, maior deve ser a taxa de prémio de risco. Esta taxa é considerada como a remuneração do accionista pelo risco de mercado).                           Devido a falta de títulos de longo prazo oferecidos pelo governo nacional, e da alta taxa de juros de títulos de curto prazo no período que seguiu ao Plano Real, tem-se a alternativa de se utilizar as taxas de juros dos títulos da dívida brasileira negociados no mercado americano     (C-Bond). A Determinação do risco país é obtida pela subtração dos Cbonds pelos Tbonds, onde o modelo ficaria assim:
Ke = Rf + R país + Beta*( Rm - Rf)   Onde:
Ke = custo de capital próprio ou taxa requerida de retorno para o título
Rf  = taxa de retorno do ativo livre de risco dos títulos americanos T Bond
R país = Diferença entre o C bond e o T bond.
Rm =  taxa de retorno da carteira de mercado
(Rm - Rf) =  prêmio por unidade de risco de mercado ou Spread médio do S&P500 e US-T-bond 10 anos de um período x.

Vale ressaltar, que quando utilizamos o C-bond e o T-bond, estamos trabalhando com  a taxa de custo do capital em dólar. Caso haja necessidade de se trabalhar com a taxa em Reais deve-se acrescentar na taxa, o diferencial de inflação. Além disso, um outro ponto importante, a ser discutido, é a grande volatilidade do risco país ( diferencial entre as  taxas do C-bond  e do T- bond),  fruto da instabilidade econômica local e internacional.

Beta

Para determinar o Beta , uma abordagem  normalmente utilizada tem sido a utilização de betas de empresas comparáveis do mercado externo. Tal prática consiste, em encontrar empresas comparáveis em termos de risco de negócio e alavancagem operacional, que são negociadas no mercado acionário de mercados desenvolvidos. Através destas empresas, pode-se calcular o beta médio do setor  não-alavancado. De posse desse beta médio não-alavancado do setor, calcula-se o beta alavancado da empresa objeto da análise de acordo com a sua estrutura alvo de capital. Dessa forma, conforme DAMODARAN (1999: p.71-74), o beta poderia ser obtido a partir da seguinte fórmula abaixo:
  Beta Não Alavancado = Beta Atual / [1+ ( 1-t)D/E] 
  Beta Alavancado = Beta Não Alvancado  * [ 1+ ( 1-t)D/E] 
  t = alíquota marginal do Imposto de Renda e Contribuição Social
  D/E= índice Dívida/Patrimônio Líquido
  COPELAND, KOLLER e MURRIN (2002: p.369-397) sugerem, por outro lado, a utilização de um beta setorial global alavancado pela estrutura de capital da empresa em questão, ou a utilização de empresas especializadas na divulgação destas informações.

Principais Métodos de Avaliação

VPL

Um projeto cria valor para o acionista quando possui um VPL( Valor Presente Líquido) positivo, ou seja, quando a somatória do valor presente de todos os fluxos de caixa descontados pela Wacc é  positivo.
 

 
Neste caso, o VPL é o fator determinante para identificar se o projeto é viável ou não, mas isso não quer dizer que a empresa deverá iniciar o projeto se o VPL for positivo, ou seja, mostrar viabilidade .
Existem vários outros fatores que influenciam na decisão de se implementar o projeto ou   não, dependerá muito da estratégia que a empresa adota.

Payback e Payback Descontado

 O Payback' ou prazo para recuperação do capital é um indicador voltado à medida do tempo necessário para que um projeto recupere o capital investido e o Payback Descontado leva em conta o fator tempo no cálculo do índice somando seus fluxos de caixa descontados a uma taxa (Wacc) até que o valor acumulado seja zero. Em várias empresas este fator é utilizado como determinante mesmo obtendo um VPL excelente, por exemplo quando analisamos o projeto num período de 5 anos  mas o Payback ocorrerá apenas no 4¢ª ano e a empresa adota como premissa escolher projetos que tenham um retorno  num período inferior a 2 anos devido aos riscos de mercado esse projeto deverá ser descartado.

TIR 

A TIR ou Taxa Interna de Retorno é a “Rentabilidade”em termos percentuais do investimento realizado ou então a taxa que zera o VPL. Matematicamente podemos calcular a TIR através de uma expressão derivada do VPL. Assim:

0= ∑  FCt / (1 + TIR)t

Teoricamente a empresa deverá aceitar se a Tir for > que a Wacc( TMA)

Riscos e Incertezas

Uma das variáveis e talvez a que exerça maior influência no processo de elaboração de um projeto de investimento é o risco. Este deve ser mensurado com a máxima precisão que se possa alcançar, não apenas para que os resultados sejam satisfatórios, mas para que não sejam desastrosos.

O alto grau de incerteza  de variáveis presentes em projetos  como por exemplo, projetos que   utilizam commodities  como matéria prima, justifica a importância de se utilizar metodologias  que ajudem a identificar quais as variáveis que mais influenciam no resultado econômico do projeto.

Além disso, temos os riscos técnicos do projeto, que impactam no prazo custo e qualidade que  devem ser identificados e monitorados  com o objetivo  de aumentar a probabilidade e o impacto dos eventos positivos e diminuir a probabilidade e o impacto dos eventos negativos.

Para isto existem vários métodos e ferramentas  utilizadas para que se consiga identificar e mensurar  o impacto econômico destes riscos sobre o projeto, como : matriz de probabilidade e impacto, análise de sensibilidade, análise de cenários, simulação de Monte Carlo, árvores de decisao, opções reais etc.

Conclusão

Para que se desenvolva um bom estudo de viabilidade, é de fundamental importância que se entenda um pouco do negócio ou projeto onde pretende-se investir, buscando informações  através de entrevistas prévias com os investidores, especialistas, pesquisas de mercado etc. Sem este conhecimento prévio, aumenta-se o risco de desconsiderar alguma variável que poderá impactar diretamente no resultado final do estudo, aumentando a probabilidade de insucesso em seu investimento. Para um estudo prévio, é comum que se desconsidere algumas variáveis que inicialmente são desconhecidas e difíceis de se estimar, mas  para isso é de vital importância a criação de cenários e simulações para que leve em consideração os efeitos dos riscos e incertezas sobre o resultado final do estudo.

Referências bibliográficas

ASSAF NETO, Alexandre. Finanças corporativas e valor. São Paulo: Atlas, 2003.
COPELAND, Tom; KOLLER, Tim e MURRIN, Jack. Avaliação de empresas - “Valuation”: calculando e gerenciando o valor das empresas. 3ª ed. São Paulo; Makron Books, 2002. ISBN: 85.346.1361-3
DAMODARAN, Aswath. Avaliação de investimentos: ferramentas e técnicas  para a determinação do valor de qualquer ativo. Rio de Janeiro: Qualitymark Ed.,1996.
PROJECT MANAGEMENT INSTITUTE. Guia do Conjunto de Conhecimentos em Gerenciamento de Projetos, PMBOK® Guide. Newtown Square, Pennsylvania, USA, 2004.
SANVICENTE, Antônio Zoratto; MINARDI, Andrea Maria Accioly Fonseca. Problemas de estimação do custo de capital no brasil. Artigo não publicado. São Paulo, Jul. 1999.
SEBRAE, Preço de venda na indústria, disponível em http://www.sebraesp.com.br/principal/abrindo%20seu%20neg%C3%B3cio/produtos%20sebrae/artigos/listadeartigos/preco_venda_industria.aspx: Acesso realizado em 31/07/2008.
SILVA., Marco Aurélio  Vallim Reis da Silva.  A utilização do índice beta do modelo de apreçamento de ativos ( Capital Asset Pricing Model ) como medida de risco sistemático: uma análise do mercado brasileiro. Revista de RELAÇÕES HUMANAS. Centro Universitário UNIFEI – Departamento de Administração de Negócios. São Paulo, nº 19, junho/2002. (ISSN 0102-os. São Paulo, nº 9,junho/2002. (ISSN 0102-9835).